腾讯新闻《潜望》 纪振宇 4月29日发自硅谷
新冠疫情席卷全球，传统从事杠杆收购的私募股权机构，成为了这场疫情下的一个特殊存在。一方面，私募手中大量的娱乐、旅游业相关资产遭受重创，面临大幅减值，但另一方面，市场中许多优质资产变得更便宜，前几年募集的巨量资金，成为了私募巨头在这场疫情中走上谈判桌的最大筹码。
在这一特殊时期，私募巨头正在打破自己传统的杠杆收购业务模式，以充沛的自有资金涉足更多的股权投资。对于许多身处困境中的公司来说，在信贷额度消耗殆尽、政府救助遥遥无期之时，不得不求助于他们平时或许最不愿意接触的私募机构。
硅谷曾经最炙手可热的“独角兽”Airbnb不久前获得私募机构银湖资本的10亿美元投资，其所接受的无比苛刻的融资条款，展现了私募凶狠无情的本质，这样的例子正在慢慢的变多，广告公司Outfront Media、家具电商Wayfair等，都先后成为疫情下为了得到私募投资而不得不接受苛刻条款的“受害者”。
疫情冲击下的私募巨头
新冠疫情席卷全球，零售、娱乐、出行、旅游等无疑是受冲击最大的行业，这些行业在过去曾是私募最为青睐的标的：EBITA（息税折旧前利润）稳定增长、现金流良好，在私募介入后通过重整管理层，提升运营效率，改善资本结构，往往能够“化腐朽为神奇”，让这些传统业务的价值再提升数倍，最终通过重新上市或出售退出，这是传统私募行业的主要投资逻辑。
例如旗下拥有环球小姐、UFC等品牌的娱乐业巨头Endeavor集团和乐高世界的母公司Merlin娱乐，背后分别是私募巨头银湖资本和黑石的身影。
但在突如其来的疫情冲击下，娱乐活动完全瘫痪，这些行业将不得不面对收入急剧下滑，甚至收入完全减为零的困境，这意味着，私募巨头手握的这些资产价值将急剧贬值。
黑石集团最近发布的第一季度财报，已经在一定程度上反映了这样的趋势。截至第一季度，这家私募巨头管理资产总额5380亿美元，较上一季度的5711.2亿美元显著下降，该公司在财报中表示，其主要用于杠杆收购的机会基金（opportunistic funds）减值8.8%，专注于房地产投资的核心+基金（core plus）减值3.9%。
黑石表示，其所持有的资产中，零售和酒店业是受冲击最大的行业，但占到其全部资产的15%，影响有限，但其80%的资产投资于物流、商业和住宅地产业，同样受到显著影响。
上一轮危机的经验
私募投资的长期性，决定了这些投资有着足够的“时间换空间”的余地，从积极的方面来看，每一次危机反而为私募巨头提供了绝佳的机遇。
上一轮金融危机期间，黑石投资希尔顿酒店集团的经历，目前已经成为教科书般的经典案例。这家私募巨头在金融危机发生前动用60亿美元基金和200亿美元贷款，以260亿美元的天价将希尔顿集团私有化，但随后金融危机爆发令希尔顿酒店业务受到巨大冲击，外界估计，金融危机期间，希尔顿酒店市值蒸发60亿美元，相当于黑石初始投入的全部资金全部损失殆尽。
但在5年后，黑石成功将希尔顿再度包装上市，市值达320亿美元，黑石不仅收回全部投资，还从中获利近百亿美元。
现在对于像黑石这样的私募巨头来说，几乎面对和2008年金融危机同样的处境：旗下资产大幅缩水，同时借贷成本极低，手握巨额资金保证了足够撑过最艰难的时期。
实际上这正是黑石的希尔顿投资能够安然度过金融危机并最终实现价值翻倍的秘诀之一：美联储刺激性货币政策压低了市场中的借贷成本，通过不断进行再融资，黑石帮助希尔顿将债务成本显著降低。
同样在新冠疫情冲击下，美联储将基准利率下调至零并宣布了一系列货币刺激政策，这无疑有利于私募旗下的公司度过难关。
即便没有外部资金来源的情况下，私募充足的现金储备也能够帮助旗下公司脱困。黑石去年斥资60亿美元私有化的Merlin集团所动用的基金，目前仍有20%的资金，在需要的情况下仍能够对其注资，银湖资本也准备随时向Endeavor集团继续注资20亿美元。
手握巨额现金
疫情对经济的全面冲击，令许多优质资产变的更加便宜，这对于手握巨额资金的私募来说，无疑提供了绝佳的进入时机。
私募巨头近年来募集的天量资金开始到了蠢蠢欲动的时刻。根据贝恩咨询2月份发布的一份报告显示，截至去年12月，所有类型的私募机构，包括风险投资和二级市场私募在内，未动用的资金总额大约2.5万亿美元，其中二级私募拥有的资金为8300亿美元，仅黑石在过去两年中就募集了近2500亿美元。
即便在疫情的影响下，私募也没有停止融资的脚步。近日有消息称，银湖资本的第六期杠杆收购基金正寻求在第二季度完成160亿至180亿美元资金的募集。
中小企业在疫情冲击下面临融资困境，银行由于害怕风险变的更加惜贷，政府救助计划迟迟不到位，此时私募巨头在这一特殊时期一定程度上充当了为经济体提供流动性的角色，当然前提是无比苛刻的条款。
近期最受瞩目的一个例子便是银湖对共享住宿平台Airbnb的投资，该笔投资以可转债的方式进行，要求的年利率高达10%，未来可转换为股权的可参照Airbnb估值为180亿美元，仅为Airbnb上一轮投后估值的一半，为了尽快引入这笔资金，Airbnb不得不承受大幅折价的代价。
同样是银湖，在参与Airbnb投资仅过去几周时间，又开始酝酿一笔对旅游出行平台Expedia的超过10亿美元投资。Expedia同样是受到疫情影响最为严重的公司之一，今年以来市值已经缩水一半，3月份该公司已经提取了几乎全部20亿美元的信贷额度，接下来只能求助于私募的资金纾困以解燃眉之急。
对上市公司的投资已经成为传统私募在疫情特殊时期下的一项临时性新业务，根据Dealogic近期的一份报告显示，截至4月13日的今年以来，包括私募和对冲基金在内的基金已经对上市公司投资了超过43亿美元。上一次出现私募大规模投资上市公司的情况还要追溯到2008年，当年在同样的时间段内，私募共投资了创纪录的137亿美元。
谈判桌上最无情的对手
在危机下，手握巨额资金的私募无疑为自己争取了更多谈判的筹码，有消息称，许多私募机构已经频繁与游轮服务商、大型赌场、航空公司等展开融资谈判，但这些公司的高管对于拿私募的钱显得十分犹豫，因为这意味着接受苛刻的条款和让渡自身的权益。
但对于许多由于受到疫情影响，已经站在悬崖边上的上市公司来说，并没有太多其他的选择余地。在纽交所上市的广告公司Outfront Media上周四接受了来自私募机构Providence Equity Partners和Ares Management的4亿美元可转债投资，这笔可转债的利息为7%，并且可以以每股16美元的价格转换成该公司的普通股，这家公司在2月份时的股价还高达每股30美元以上。
在同一周里不得不求助于私募的还有在线家具零售商Wayfair，这家公司接受了私募机构Great Hill Partners和Charlesbank Capital Partners总额5.35亿美元的投资。为了拿到这笔“救命钱”，Wayfair付出的代价同样惨痛：在未来5年需要支付2.5%的利息，这笔可转债能够以每股72.5美元的价格转换为普通股，在今年初，Wayfair每股还高达120美元以上。
在疫情还见不到终止的迹象前，这样的例子可能只会慢慢的变多。律所Ropes & Gray律师Thomas Holden表示，就目前所能看到的已经被公开的例子而言，还只是“冰山一角”。
投行Houlihan Lokey董事总经理Sean Fitzgerald认为，正在谈判中的融资条款最终是否会发生，取决于在接下来几周或几个月的时间内，公司能够在流动性上找到处理方法。
